Una lectura crítica del Programa Financiero 2026-2027 a partir de la licitación del 15 de julio
Por Agustín Escalante
El pasado 6 de julio, el ministro de Economía, Luis Caputo, presentó el Programa Financiero 2026-2027, una hoja de ruta para cubrir los vencimientos de deuda en moneda extranjera que, según estimaciones, alcanzan los USD 30.700 millones entre junio de 2026 y diciembre de 2027. El gobierno asegura que el financiamiento está cerrado y que se continuará honrando todas las obligaciones sin aumentar el endeudamiento neto.
En el presente artículo, retomo mi informe titulado “La deuda no desaparece: simplemente cambia de fecha de vencimiento (parte II)” para aportar una lectura crítica de esta estrategia. La pregunta que guía el análisis es la siguiente: ¿La estrategia actual reduce de manera permanente las necesidades de emisión monetaria, o simplemente las está trasladando hacia el futuro mediante un mayor endeudamiento?
El éxito táctico de la licitación
Tomo como caso de estudio la licitación del 15 de julio, la primera posterior a la presentación del programa. Los resultados fueron, en apariencia, positivos. El Tesoro adjudicó aproximadamente $5,44 billones, frente a vencimientos de $3 billones, alcanzando un rollover del 183%. En otras palabras, no solo se refinanciaron todos los vencimientos, sino que se obtuvo un financiamiento neto adicional de más de $2 billones.
La licitación también mostró una interesante diversificación de instrumentos: se colocaron LECAP a tasa fija (TIREA del 25,9%), bonos ajustados por CER (tasa real del 8,07%), títulos vinculados al tipo de cambio (dólar linked por u$s 604 millones) y deuda denominada en dólares. Esta estrategia permitió captar inversores con diferentes preferencias frente a los riesgos de inflación, tasa de interés y tipo de cambio, reduciendo la dependencia de un único segmento del mercado.
La trampa del colchón financiero
Uno de los elementos centrales del programa oficial es la construcción de un “colchón financiero”. El gobierno proyecta generar un excedente de recursos en 2026 para afrontar con mayor solidez los vencimientos de 2027, un año electoral que históricamente trae aparejada mayor volatilidad financiera.
Sin embargo, advierto que este “colchón” no es más que deuda futura. El rollover del 183% implica que el Tesoro absorbió una importante cantidad de pesos del sistema financiero, reduciendo la liquidez del sector privado, pero a costa de incrementar sus obligaciones futuras. Es decir, hoy se alivia la presión sobre la emisión monetaria, pero mañana se profundiza la dependencia del endeudamiento.
La dependencia del sistema financiero local
Mi informe destaca que el sistema financiero local continúa siendo el principal sostén del Tesoro. Esto muestra una fragilidad estructural: el gobierno no logra acceder de manera competitiva a los mercados internacionales de capital y debe recurrir a la banca local, que exige altas tasas de interés para financiar al Estado. Las tasas del 25% en LECAP o el 8% anual para el nuevo BONAR son un ejemplo de ello. Se prioriza así la ganancia del capital especulativo por sobre la producción y el empleo.
Privatizaciones como necesidad de financiamiento
Otro punto crítico que surge del análisis es la naturaleza de las privatizaciones. Estas demuestran una necesidad de financiamiento y no una búsqueda de eficiencia del mercado. Es decir, se vende el patrimonio público no para mejorar la calidad de los servicios, sino para obtener recursos que permitan pagar la deuda.
La fragilidad de los pilares del programa
El programa financiero descansa sobre varios pilares que se complementan entre sí: superávit fiscal, acumulación de reservas internacionales, refinanciación exitosa de licitaciones y acceso al financiamiento del mercado. Pero la reciente caída del 38,5% en el resultado fiscal del primer semestre introduce un elemento de incertidumbre. Si esta situación se prolonga, el Tesoro necesitaría obtener una mayor proporción de recursos mediante endeudamiento, incrementando la fragilidad de todo el esquema.
Conclusión: un programa que posterga, no resuelve
La licitación del 15 de julio fue un éxito táctico, pero plantea una duda estratégica fundamental. La pregunta central deja de ser únicamente si el Tesoro logra refinanciar cada licitación para pasar a preguntarse si esta estrategia constituye una solución permanente o si simplemente posterga las necesidades de financiamiento.
El riesgo es que el gobierno esté administrando la deuda con un cronograma financiero que se sostiene sobre pilares frágiles. Cualquier desvío en alguno de ellos, como la reciente caída del resultado fiscal, puede hacer tambalear todo el esquema.
Es necesario un debate profundo sobre la política económica. No podemos aceptar un modelo que posterga el problema en lugar de resolverlo, que profundiza la dependencia externa y que pone al servicio del pago de la deuda los recursos que deberían destinarse a mejorar la calidad de vida de la población y fortalecer el aparato productivo nacional. La soberanía económica debe estar en el centro de la agenda.
